芒格经典的演讲《选股的艺术》
 

对只有一把“锤子”（hammer）的人来讲，所有的问题在他眼里都是“钉子”（nail）。所以为什么不尝试多学会使用几种工具或者选择更加适合自己的工具呢？

 

我很喜欢把股市比喻为赌马，难道不是么？大家都来下注，于是赔率不断变化。再笨的人也明白，一匹马，轻装上阵，站位好，历史记录良好……赢得比赛的概率当然大，反之就是所谓的冷门。但如果结合赔率，你就会犹豫，因为冷门的赔率是 100，而大热门的赔率只有 3/2。从统计的角度便很难判断怎样才算更好或者最好的赌注，跑赢平均水平也变得更加困难。再加上庄家还要抽红 17%，难度又“被”加大了。

 

这样的博弈中，智商当然能够给你带来优势，因为很多人对马的秉性和赛马规则都不了解，只是在用自己的幸运数字来碰运气。跟这样的大多数人相比，对马的历史表现了如指掌的专业玩家，加上一定数学天份，胜算理应高些。可惜，经验告诉我们，一个赛季下来，这些优势最多能帮助减少损失，因为保证 10% 的赢率也许并不难，但尚且不够跨越那 17%的障碍。

 

我有个朋友，专门赌那种后面挂个车的赛马，按说这种玩法不够有效，对智商的要求也没那么高，但他不仅乐此不疲，干脆将此作为自己的本职工作。不过他的方法是不经常下注，只有当他发现明显有机会，或者偏离正常水平的赔率时才出手，在我看来他过得还真不错。其实股市又何尝不是如此呢，只不过抽红的比例（交易成本）没有那么高而已。在同样成本条件下，很多赌马场上战绩卓越的高手都有一个共性：不经常下注。想来也是，你我皆凡人，不可能时刻掌握一切，但只要肯用心，总会在某一时刻遇到 mispriced 的赌注。

 

可惜，很少有基金经理能够做到这一点，很多基金机构认为只要工作再刻苦一点，然后全部招聘商学院学生，投资时就可以做到“万事通”，这是很疯狂的想法。真正想赢，办法只有一个：虽然同样强调努力工作，但目的是力争有一些感悟或见解。一个人一生究竟需要得到多少这样的感悟才能成功，我不敢讲。不过我可以说，伯克希尔赚的所有钱，几乎都可以归功于排名前十位的感悟，换句话说，真正对投资有帮助或者起到决定作用的，只是让你领悟最深的几点，真的，几点足矣。

 

据我所知，巴菲特会对商学院学生讲，“我教给你们一招，可以让你们投资收益大大增加。假设我给你一张卡，上面一共可以打 20 个孔，但是记住，打完这些孔，你的机会也就用完了。一生都抱着这样的心态去做投资，你就会更加谨慎，也会懂得把握机会，该出手时要出手，而且要把子弹上满。”我和巴菲特都认为这是再明显不过的道理。

 

我经常跟别人讲一个故事，也许可以用来解释，为什么很多投资者（包括基金经理）会忽略这么明显的道理。一次我看到有人在卖钓鱼钩，感到很奇怪，就问，“怎么会有紫色和绿色的卖呢？鱼难道会更容易上钩么？”商贩谈谈地回答道，“我又不卖给鱼。”我恍然大悟，原来基金经理和卖鱼钩的商贩处境一样。

 

所以很多事情都是同样的道理，要搞清楚决策人和决策人的动机。我经常举的例子是联邦快递公司。这家公司负责把所有飞机召集在一起，然后装货，再转运到所有目的地。任何一个环节出现延误，就可能造成客户不满意。但事实是，公司想尽一切办法，进行了职业道德培训，失业威胁等等，都没有起到作用。终于有人想出了一个主意：不要按小时付工资，而是按完成航班装卸次数来付工资，果然，大家都不需要加班了。

 

怎样才可以长期超越大盘？很多人采用所谓“板块轮动”的操作方法，即要确保时刻都在当下最热门的行业中，石油表现超越零售商时，毫不犹豫抛出后者，这样只要每一次都比其他人做得好，理应最终胜出。我不是说这样不可能，但据我所知，没有人是完全通过这种方法投资成功。

 

另一种方法是 Ben Graham 的重置法，即当股价低于重新出售这家公司所需的价格，就算“便宜”。但这种方法的弊端是 Graham 的时代并不是普通条件，而是大萧条时期。随着投资者“越来越聪明”，教条主义者会发现“白捡”的机会越来越少，所以投资者只好不断赋予“便宜”新的含义。

 

巴菲特一生的投资经历都与 Graham 的“市场先生”概念有关,与其说市场时刻都有效，不如说有效的市场一直给我们机会，让我们利用其他投资者心里变化，从中获利。由于投资者心里变化，当我们想买入股票时，市场会对我们说，“有人想以比你想象价格低得多的价格卖给你”。当我们想卖出股票时，市场会对我们说，“有人想以比你想想价格高得多的价格买入”。所以市场随时都在给我们机会，我们需要做的是做出决定，全部还是部分买入/卖出。能在这样很多同行都是焦躁抑郁症患者的行业工作，是我们的福气。

 

但是我和巴菲特有一点做法与 Graham 不同，Graham 从来不接触上市公司高管层，原因是他当时开发的投资方法是针对大众，很显然大众不会有机会与管理层接触。更何况如果遇到不厚道的管理层，反而容易受到误导。

 

这些年来我们的实践表明，有些公司的管理者明显具备超出常人的能力，即使这些公司的市净率已经达到 2 倍或者 3 倍，依然应该买入。

 

另外一种投资方法是选择有巨大潜力的行业（better business）：如果一只股票收益率一般，即使长期持有期内保持此增长速度，而且买入时明显折价，也不如一只收益率明显高得多的公司，即便买入价并不是很“便宜”。

 

怎样选择这样的公司呢？一种方法是选择这些公司尚“小”时（比如刚刚公开上市）介入，当然这一点对于大资金有些困难。这时与管理层接触，对管理层做出判断便成为重要的投资决策因素。比如，因为 Jack Welch 我们会投资通用，而不是西屋电气。如果已经选到了这样的行业，但自己没有把握住，没有把子弹上好（load up），那就是最大的错误了。

 

另外一种十分难得的盈利机会来自发现企业手中有很大的定价权，例如迪斯尼发现即使提价游客也依然不见减少，再加上管理层做出正确的决定，接下来需要的就是投资者的信念和勇气。

 

基金经理存在的通病是不知如何应对心理否认，及时推倒重来。我们希望见到的都是自己坚信不移的东西；或者说面对不愿接受的事实时，便下意识地否认其存在。例如突发心脏病，却告诉自己不是，结果可能错过最佳急救机会，造成致命危险。


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